Miembro del Consejo Académico de Libertad y Progreso.
Profesor de Finanzas e Historia Económica, Director del Centro de Estudios de Historia Económica y miembro del Comité Académico del Máster de Finanzas de la Universidad del CEMA (UCEMA). Profesor de finanzas en la Escuela de Negocios Stern de la Universidad de Nueva York (2013-14). Licenciado en Economía UBA (1985) Master of Business Administration (MBA) de la la Universidad de Chicago (1990). Autor de numerosos libros y artículos académicos sobre historia, economía y finanzas.
Según el último World Economic Outlook del FMI, la economía mundial sigue su lenta recuperación. Excepto para Europa, cuya economía seguirá contrayéndose, 2013 va a ser muy similar a 2012. Hoy Asia, con China a la cabeza, es el motor de la economía mundial. Hasta Japón muestra ciertas señales de dinamismo gracias a las nuevas políticas de estímulo anunciadas por el premier Shinzo Abe (que los analistas han bautizado como “abenomics”). Para 2014 el FMI proyecta una leve mejoría, incluso en Europa. Aunque sus pronósticos tienden a ser un poco optimistas, el mundo se recupera lentamente de la llamada “Gran Recesión”. Lo cual obviamente no significa que no haya riesgos en el horizonte.
Los más claros ciertamente están en Europa. La austeridad está haciendo estragos en las economías de la periferia (los “PIGS”). La situación de España es quizás la más emblemática y la más preocupante. ¿Cuanto tiempo más podrá tolerar la sociedad española una tasa desempleo del 27%? Ya no se trata de un problema económico sino político. Los líderes europeos parecen haber tomado conciencia de que es necesario moderar la austeridad pero el riesgo de fractura de la eurozona no ha desaparecido por completo. China, cuyo peso sobre la economía mundial es cada vez mayor, también enfrenta riesgos. Luego de un enfriamiento durante 2012, desde principios de año su economía ha vuelto a mostrar los signos de vitalidad a los que nos tenía acostumbrados. Pero siempre existen dudas ya que las estadísticas oficiales no son del todo confiables. Presiones políticas y burbujas no resueltas pueden complicar las perspectivas de la economía china.
Estados Unidos ha logrado desacoplarse de Europa y avanza en su lenta recuperación pero también enfrenta enormes desafíos. Hay dos cuestiones que preocupan a legos y especialistas. La primera tiene que ver con los efectos no deseados de la política monetaria “no convencional” que adoptó la Fed a fines de 2008, denominada quantitative easing (también conocida por sus siglas QE). Esta política (que también adoptaron otros bancos centrales del mundo desarrollado) consistió en adquirir grandes cantidades de bonos a largo plazo del Tesoro de EE.UU. y en menor medida bonos hipotecarios emitidos por agencias paraestatales como Fannie Mae y Freddie Mac. A diferencia de las operaciones de mercado abierto tradicionales, que involucran papeles de muy corto plazo, la política de QE se concentra en adquirir papeles de largo plazo en montos significativos (por otra parte con las tasas de corto plazo cercanas a cero no había otra opción). Su objetivo era justamente conseguir que bajaran las tasas de interés de largo plazo (es decir “aplanar” la curva de rendimiento o yield curve) para estimular el crecimiento de la economía. La efectividad de la QE está la vista. La tasa libre de riesgo a 10 años está en 1,70%, su nivel más bajo en por lo menos seis décadas.
Para darse cuenta de la magnitud de la QE en sus distintas rondas baste notar que desde septiembre de 2008 la base monetaria (billetes en circulación más reservas de los bancos en la Fed) aumentó el 245%. Desde entonces muchos analistas han criticado a Bernanke y alertado sobre el posible impacto inflacionario de la QE. Pero por ahora estas advertencias no se han cumplido (el aumento del IPC durante este período fue del 6%). Estados Unidos está muy lejos de la hiperinflación. De hecho en los últimos doce meses la tasa de inflación fue del 1,5%. Y las expectativas inflacionarias para los próximos dos años se ubican por debajo del 2%. ¿Por qué este aumento de la base monetaria no ha generado un rebrote inflacionario? En primer lugar, porque las reservas de libre disponibilidad de los bancos en la Fed han aumentado significativamente. Mientras que en agosto de 2008 representaban el 0.2% de la base monetaria hoy representan el 57%. Esto quiere decir que más de la mitad del dinero emitido por la Fed a través de la QE ha vuelto a su balance como reservas en vez de “entrar” a la economía a través de préstamos. Esto también explica por qué la oferta de dinero (M2) sólo aumento un 32% desde septiembre de 2008. En segundo lugar, la demanda de dinero también aumentó significativamente desde el estallido de la crisis. Y en tercer lugar, a pesar de la recuperación la economía norteamericana todavía sigue operando bastante por debajo de su nivel potencial.
Aunque no ha tenido impacto sobre los precios al consumidor, muchos analistas coinciden en que la QE fue el combustible que alimentó la recuperación bursátil de estos últimos años (23% desde septiembre de 2008) y quizás también la suba en el precio del oro (77% de aumento). Otros analistas argumentan que la política de mantener artificialmente bajas las tasas de interés distorsiona la asignación de capital en la economía y promueve burbujas especulativas.
La cuestión es cómo “sale” la Fed de la QE sin generar un descalabro en la economía (es decir, cómo evita que las reservas de los bancos se conviertan en préstamos y terminen generando un tsunami monetario). El momento de salir será cuando la recuperación económica sea más sólida. Algunos piensan que eso ocurrirá en 2015. Y revertir la QE implicará vender las enormes posiciones en bonos adquiridas durante estos últimos cuatro años, lo que inevitablemente aumentará la tasa de interés. Recientemente el economista Nouriel Roubini alertó sobre este riesgo. Una salida muy brusca puede abortar la recuperación y una muy lenta puede llevar a un rebrote inflacionario o a otra burbuja gigantesca cuyo estallidopodría provocar una crisis peor que la de 2008. Bernanke y sus colegas en la Fed transitarán por un camino nuevo que requerirá de toda su pericia y experiencia.
La salida de la QE también tendrá un fuerte impacto sobre la situación fiscal.He aquí la segunda preocupación. Actualmente los niveles de deuda pública sobre el PBI alcanzan niveles no vistos desde 1946 y cualquier aumento en las tasas de interés complicará aún más la delicada ecuación fiscal que enfrenta EE.UU. La insostenibilidad de su política fiscal es un tema sobre el que vienen advirtiendo hace tiempo muchos economistas. La deuda pública registrada (16 billones de dólares a fines de 2012) no refleja todas las obligaciones contingentes que enfrenta el gobierno norteamericano (Medicare, Medicaid y seguridad social). Según el economista Laurence Kotlikoff estas obligacionesascienden a 222.000 billones. Economistas del FMI estimanen un escenario base que el valor presente descontado de esas obligaciones, lo que se conoce como la “brecha fiscal”, equivale a 15% del PBI. En los próximos dos años veremos si la Fed y el Congreso de EE.UU. logran sortear estos desafíos exitosamente. Si no lo logran, se producirá un descalabro en la economía norteamericana que tendrá fuerte impacto sobre el resto del mundo.
* PUBLICADO EN ÁMBITO FINANCIERO, JUEVES 9 DE MAYO DE 2013.
